公司发布2017年报。2017年公司完成营收23.68亿元,同比增长22.41%完成归母净利8.21亿元,同比增长5.19%完成扣非归母净利润7.61亿元,同比增长12.02%。完成EPS0.8825元。10派3。

　　我们以为公司归母净利增速低于营收增速次要系疫苗高开、政府补助增加、以及血制品销售费用添加所致。

　　其中,2017年第4季度,公司完成营收7.02亿元,同比增长32.85%完成归母净利2.02亿元,同比增长16.60%完成扣非归母净利1.91亿元,同比增长26.74%完成EPS0.2169元。公司第四季度业绩回暖,次要系疫苗进入销售期且去年同期基数较低,以及血制品单季度业绩回暖所致。

　　按业务拆分来看,血制品完成营收20.78亿元(+14.52%),其中白蛋白完成营收9.20亿元(+34.99%),静丙完成营收6.77亿元(-7.37%),其他血制品完成营收4.81亿元(+19.59%)。疫苗完成营收2.81亿元,同比增长157.88%。

　　财务方面,销售费用同比添加291.13%,新增应收账款同比添加201.22%,次要系血制品营销变革、销售形式调整所致财务费用同比添加52.87%,次要系利息支出增加所致研发费用同比增长32.47%,次要系公司推进疫苗和单抗研发所致营业外支出同比增加83.22%,次要系计入当期损益的政府补助增加所致。

　　2.我们的剖析与判别

　　(一)两票制下血制品全年业绩增速放缓,营销变革继续推进。

　　两票制片面推劝导致公司血制品全年业绩增速放缓,Q4单季度业绩回暖。由于两票制下流通龙头话语权加强、存货志愿降低,小流通企业库存消化,以及消费企业普遍对终端掌控才能较弱,叠加出口人白和国际企业采浆量提升招致的竞争加剧等缘由,报告期内公司血制品业绩增速放缓,全年完成营收20.78亿元(+14.52%),销量同比增长19.17%,消费量同比增长16.23%,库存量同比增长45.82%。拆分来看,人白完成营收9.20亿元,同比增长34.99%静丙完成营收6.77亿元,同比降低7.37%,我们以为系两票制与学术推行乏力共同招致八因子、PCC等其他血制品营收4.81亿元,同比增长19.59%。

　　公司积极推进血制品营销变革,运营情况继续改善,Q4单季业绩回暖。为应对两票制,公司积极推进血制品营销变革,我们察看到的变化如下:

　　(1)销售队伍放慢扩大,增强于、三线城市和三甲医院规划。2013至2016年间,公司销售人员一直维持在120-130人,报告期内公司销售团队疾速扩张,目前共有销售人员184人(+52%)。经过加大学术推行力度,增强关于、三线城市和三甲医院的销售规划

　　(2)血制品销售费用同环比明显增长。第4季度公司血制品销售费用约3173.86万元,同环比辨别增长219.4%和64.7%。

　　报告期内公司血制品销售费用约7679.33万元,同比增长241.51%

　　(3)医院终端血制品销售逐渐改善。依据PDB数据,报告期内虽然样本医院中公司人白的销售额低于去年,但已展示出逐季恶化的趋向,其中第4季度完成营收2045万元,同环比辨别增长67%和24.8%。同时,报告期内样本医院中公司静丙完成销售2.37亿元,同比增长25.11%。我们以为样本医院的数听说明公司血制品营销变革曾经获得一定的成效

　　(4)应收账款大幅增长。报告期内公司新增应收账款4.89亿元,同比增长201.22%,其中第四季度新增应收账款179.82万元,较去年同期添加1.11亿元,我们判别除疫苗销售招致的应收账款添加外,血制品销售亦对应收账款添加有所奉献:次要系与流通企业结算呈现账期(不超越90天),以及增强医院终端开发且其账期较长(不超越9个月)所致。

　　血制品日常消费任务稳步推进。

　　(1)采浆方面:报告期内公司新获批鲁山县单采血浆站,目前共有24家单采血浆站,均为100%控股,2017年完成采浆约1100吨,而国际企业算计采浆量为8000多吨。

　　(2)产能方面:报告期内重庆子公司已获得人免疫球蛋白消费批件并于8月2日经过GMP认证,进一步丰厚重庆公司产品线,同时PCC取得临床批件,正展开临床研讨。报告期内公司人白批签发235.3万瓶,占国产批签发总量的14%,静丙批签发153.5万瓶,占批签发总量的14%,位居行业前列八因子、PCC、破免和乙免辨别占国际批签发的38%、66%、29%和29%,位居国际行业首位。

　　(二)疫苗业务继续开辟国际市场,将来开展前景宽广。

　　报告期内疫苗业务持续盈余,次要系连年继续高投入所致。报告期内公司疫苗业务虚现营收2.81亿元,同比增长157.88%,次要系高开及去年毒疫苗事情下销售基数较低所致。疫苗子公司完成营收2.85亿元,同比增长148.4%盈余7688.2万元(-70.4%)。

　　我们判别次要系研发继续高投入、以及报告期内存货涨价以及坏账损失所致。从批签发数据来看,公司AC多糖疫苗批签发89.24万人份(-43.8%),流感疫苗(0.5ml规格)批签发499.39万支(+76.3%),流感疫苗(0.25ml规格)批签发231.08万支(+125.6%),乙肝疫苗批签发233.95万支(-33.2%)。

　　国际化战略继续推进,将来开展前景宽广。报告期内公司疫苗国际化战略继续推进:

　　获得乌克兰的流感疫苗GMP证书和注册证书,获得科特迪瓦流脑疫苗注册证书合计出口流感疫苗60.7万人份,产品出口至乌克兰、科特迪瓦、柬埔寨(结合国儿童基金会推销)、摩尔多瓦、阿尔巴尼亚和蒙古等多个国度,其中结合国儿童基金会价值3000美元的流感疫苗推销订单,是继2015年6月经过WHO预认证以来结合国相关机构的初次推销。我们以为推销金额虽小,却是对公司疫苗产质量量的一定,对公司开辟国际市场将起到正面宣传作用。此外,公司疫苗新品研发稳步推进:四价流感疫苗的上市请求进入优先审评名单,无望放慢上市破伤风疫苗已完成临床实验,正处于报产形态A群C群脑膜炎球菌多糖疫苗已完成消费现场核对和GMP认证任务H7N9流感疫苗已启动II期临床冻干AC结合疫苗获批临床。

　　(三)单抗研发有序推进。

　　报告期内公司共有4个单抗种类进入临床,1个种类申报临床被受理。单抗业务是公司“三轮驱动”开展战略之一。2017年4月底公司公告增资华兰基因,将注册资金有1亿元提升至2亿元,出资比例不变。报告期内华兰基因已完成工商变卦注销,我们以为该举措进一步彰显公司开展单抗业务的决计。按研发进度来看,目前曲伴随着互联网和移动生活的日趋成熟，芝麻信用高分和良好的个人征信记录，不仅可以办理贷款、申请信用卡延伸你的财富，更能大大便利我们的生活。妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗和阿达木单抗正在有序展开临床研讨,德尼单抗于10月申报临床并被受理,帕尼单抗、伊匹单抗正在停止临床前研讨,争取尽快申报临床批件。我们看好公司在单抗范畴的规划,丰厚的在研高端智能装备、新一代信息技术、新能源、新材料、新制造、新零售、新技术、生物制药等新的产业集群正在迸发活力;创新驱动、科技支撑、知识产权转化、技术转移等新的动能正在超越旧的动力，新经济成为支撑经济发展的重要力量。产品梯队无望奉献业绩弹性。

　　3.投资建议。

　　作为稳健开展的血液制品龙头企业,公司外行业内具有采浆量抢先、吨浆净利润高、产品线齐备和管理才能弱小等优势。虽然受两票制影响,血制品业绩不及预期,但我们以为业绩增速放缓是行业性的一过性事情。思索到宏大的需求缺口,销售渠道的逐渐疏浚以及消费企业对终端掌控才能的增强,行业景气度将逐渐恢复,其中龙头企业无望率先恢复高增长。同时,公司的疫苗业务将来将逐步向好,单抗业务处于减速研发阶段。

　　我们估计2018-2020年归母净利润为9.62/11.55/14.23亿元,对应EPS为1.03/1.24/1.53元,对应PE为28/23/18倍。维持“引荐”评级。