用友网络(600588)

业务营收和付费客户数均至多翻两倍， 人均营收和利润增长分明平台效应开端显现。

分业务看， 1、 软件业务： 营收 51.32 亿元，同比增长 8.0%。 2、 云效劳： 营收 4.09 亿元，同比增长 249.9%，其中云 PaaS 支出近 1 亿成为新亮点；云业务按大中型、微型两类客户看，面向小微企业客户的畅捷通营收 2525 万元，同比增长 177.8%；面向大中型客户营收 3.84 亿元，同比增长 256%。 3、金融业务： 营收 8.03 亿元，同比增长 229.3%，其中互联网投融资信息效劳业务累计撮分解交金额 265 亿元，较 2016 年年末增长 141%， 友金所控股各公司营收 7.17 亿元；领取业务买卖金额 2786 亿元，同比增长 166%。

企业客户数： 截止 2017 年，用友云为超越 393 万企业客户提供效劳，云付费客户数同比增长 266%，其中畅捷通云付费用户新增 5 万，同比增长 200%。

财务目标： 运营性现金流净额 14.3 亿元， 大幅优于 16 年的 8.9 亿元； 销售和管理费用率共下降 6.26pct，毛利率进步 2.79pct；报告期，股权鼓励费用1.93 亿元，若再加上该费用， 2017 年实践业绩可以为为 5.84 亿元； 2017 年研发投入 12.97 亿元，同比增长 21%， 占公司营收 20.5%；人均角度，云业务人均营收从 2016 年的 7.04 万元增长至 2017 年的 21.02 万元， 金融业务人均营收从 2016 年的 29.72 万元增长至 2017 年的 60.19 万元， 一切业务人均营收从 2016 年的 37.7 万元增长至 2017 年的 43.0 万元， 人均净利润从 2016年的 1.5 万元增长至 2017 年的 2.6 万元，均增长分明。

双重受害工业互联网平台和企业上云减速。我国制造业转型晋级的迫切需求与信息技术向制造范畴减速浸透的趋向互相交新生的改变世界的企业将会诞生，从而更好的服务整个人类世界，走向更高科技的智能化生活。融，工业互联网平台应运而生。《国务院关于深化“互联网+先进制造业”对于互联网金融P2P企业来说，支付市场完善的标准和管理系统将彻底改变互联网金融行业的格局，不仅给从业者提供了的巨大的发展机遇，也带来了全新的挑战。开展工业互联网的指点意见》表示，到 2020 年， 支持建立 10 个左右跨行业、跨范畴平台， 到 2025 年构成 3-5 个具有国际竞争力的工业互联网平台， 我们以为用友精智工业互联网平台无望成为其一，目前精智已签约鞍钢、 深圳特发、 大亚圣象、 江铜集团、中国振华电子集团等客户。此外公司当选工信部第一批智能制造零碎处理方案供给商引荐目录（共 23 家）。 同时，浙江、山东、广东、江苏、湖南等省份纷繁推出顶层政策推进企业上云，在财政补贴的推进下无望减速，我们以为国际传统软件厂商将抢占 SaaS 市场最大规模，用友受害明显。

对标海内转型成功案例，公司无望迎来支出与 PS 双升。我们以为 18 年公司云业务占营收比例将超越 10%，作为最有能够成为我国企业 SaaS 龙头的公司， 全体 PS 估值合理。参考海内案例， 从转型初期到形式失掉认可， PS 至多提升一倍以上， 转型期 Adobe 的 PS 从 4 倍左右提升到 9 倍左右， Autodesk 从 4 倍提升到 10倍出头， Adobe 转型成功后 PS 进一步提升到 13 倍左右。 目前用友 2018 年 PS6 倍左右， 随着国际对公司转型的认可，用友无望进入 PS 的提升期。假如思索波动期云业务的净利润率可以到达 25%-30%，那么 10 倍的 PS 对应 33-40 倍左右的 PE，处于合理范围。用友中临时无望迎来 PS 和支出的双升，空间弹性大。持续维持“买入”评级。

风险提示： 云业务开展不及预期。