投资摘要：

　　我们近期对公司停止了调研。公司次要利润来源为中压开关、高压变压器分接开关、汽车连杆。

　　公司中压开关产品均属于中高端产品，消费工艺较好，目前表现出相当高的销售净利润率（20%左右）。按公司的想象，将来两年该类产品将会有很大的开展，销售支出将从无到有，增至3-4亿元/年以上，年度奉献利润无望到达0.5-0.8亿元以上。公司实践控制人及高管均表示了把长征电气公司做好的激烈愿望。公司2006年片面摊薄的每股收益为0.04元。我们预测2007-2009年每股收益辨别为0.15元、0.40元、0.52元。若风机上量，各项业务展开顺利，公司2010年净利润无望到达每股收益0.76元或更高。

　　2008年静态市盈率取30-35倍，则以后估值移动互联网在带来全新社交体验的同时，也或多或少使人们产生了依赖。移动互联网使网络、智能终端、数字技术等新技术得到整合，建立了新的产业生态链，催生全新文化产业形态。为12-14元；或分业务PE估值，中压开关等取2008年静态PE为25倍，风机业务估值取2009年40倍静态PE（市值约为4亿元，折每股为1.5元），算计以后估值为11.5元；取2010年底的静态PE为25-30倍PE（失掉19-22.8元），停止3年折现，失掉以后估值13.5-16.2元；PEG取0.8倍，公司2008-10年三年间的净利润复合增长率无望到达72%，停止一年折现，则以后估值可达20.6元。

　　我们以为公司以后的股价合理区间在13-15元。在目前市场行情火爆、估值全体都偏高30%以上的背景下，因公司有市场热捧的风力设备概念，若风机项目停顿顺利，明年2季度样机出厂并顺利经过风电场实验，且公司中压开关各项产品市场开辟顺利、产量大幅进步、销售净利润率坚持在高位，则半年目的价可到达20-22元。9月12日开盘价为13.85元。调高投资评级由“慎重持有”至“增持”。将继续跟踪，若风机研试阴暗、中压开关市场开辟大成，可买入。

　　一、根本状况

　　1、概略：公司注册地及办公地均在贵州遵义，总股本为2.583亿股，截止2007年6月底的有限售条件流通股为1.410亿股。公司主营电气设备产品，包括高压变压器分接开关、高压开关元件、中压开关等。分接开关、高压开关元件的消费基地在贵州遵义。次要控股子公司为持股100%、消费SF6环网柜、固封式真空断路器的北海银河开关设备无限公司。主营汽车配件（汽车连杆）的江苏银河机械无限公司，原为公司持股84%的控股子公司（注册资本1000万元），2007年6月底因江苏美尔姿集团增资（注册资本已至2000万元），持股降至46.7%，依然兼并报表，期末公司对其投资额为1358万元。

　　2、股东：截止2007年6月底，公司第一大股东为广西银河集团无限公司，持股22.60%。第三股东为北海银河科技电气无限公司，持股14.21%。第二大股东为成都财盛投资无限公司，持股17.37%，与银河集团有关联关系。第一大股东银河集团是银河科技电气公司的直接股东及控制人，兼并持股比例约为15.54%（换言之，银河集团实践对长征电气持股比例约为24.81%）。银河集团的实践控制人为潘琦先生。除了这三家法人股股东，公司2007年半年报显示的前十大股东、前十大有限售条件股东均为自然人，最高持股比例为1.76%。公司第三大股西南海银河科技电气无限责任公司已减持掉一切非限售股，目前持股还余有3670万股（14.21%）

　　4、业务构造：公司06年净利润依赖于江苏银河机械无限公司，它给上市公司奉献了1125万元净利润，占比为103.50%。由于员工数量新生的改变世界的企业将会诞生，从而更好的服务整个人类世界，走向更高科技的智能化生活。众多、高压开关元件及成套产品市场竞争剧烈，公司遵义厂并有利润。07年上半年，公司新增中压开关业务（北海银河开关公司），在江苏银河机械无限公司的股权比重也大幅下滑，并有意地紧缩遵义厂的成套开关产品（普通的高压开关柜、高压开关柜），支出构造、利润构造有所变化。

　　5、公司6月底的负债率只要34%，货币资金为2484万元；上半年运营活动发生的现金流量净额为704万元，中压开关设备次要采取现款结算的销售方式；若能顺利获取银行存款，资金面不紧张。近期无再融资方案。

　　二、中压开关为主，具有一定的技术优势

　　目前公司开展战略很清楚，要集中力气于主业“电气设备”，强调避开低程度竞争，做出高质量精品、共同产品、高附加值产品。2007年4月初转让了公司持有的四川都江机械公司（主营汽车配件）全部35%股权，并降低于在江苏银河机械公司中的股权比重。贵州遵义厂三大产品（高压分接开关、高压开关元件、上下压开关成套设备）中，只要高压分接开关产品契合公司开展战略。公司拥有国际独一的M型、V型高压有载分接开关技术，外行业享有较高知名度；该类产品附加值高，产销量连年坚持旺盛的增长势头，具有较为分明的竞争优势。目前公司已增添了220KV及以上高压有载分接开关制造、工艺设备。高压开关元件、上下压开关成套设备等产品，及遵义厂的一些员工，公司能够会思索停止剥离。但能够保存遵义厂的变压器有载分接开关产品，在该产品范畴公司竞争优势较大，但近期年销售支出增长空间不大，估计2008年约为1亿元左右。

　　由于变压器分接开关市场规模较小（“十一五”时期，年销售额估计约为15-20亿元），公司开关设备走量、增利的希望次要在于北海银河开关设备无限公司。北海银河开关公司是新企业，注册资本原为500万元，2006年底资产总额为1475万元，当年净利润只要2.76万元。2007年4月初，公司向银河科技股份公司收买北海银河开关公司的100%股权，购价及经审计的净资产均为1025万元，随后公司单独向银河开关增资，注册资本增至4200万元。2007年上半年，银河开关公司中压开关元件及设备主营支出为2591万元，净利润529万元，销售净利润率（20.42%）高于大少数中压开关公司(5-10%左右)。

　　银河开关目前的次要产品是12-40.5KV的固封式真空断路器（已完成销售）、SF6气体绝缘环网柜（已局部经过型式实验，行将推向市场）；储藏产品是与德国Switchcraft公司协作开发的固体绝缘开关柜，本次我们已在车间见到样机，正式推向市场估计失掉2008年一季度当前。受害于与德国企业的协作，并采用各类高端德国制造设备，公司环网柜、固体绝缘开关柜产品的技术有一定优势，附加值较高，市场前景看好。其中，环网柜气箱率先采用高档轿车激光焊接技术，并经逐台检测，密封性、牢靠性分明好于国际同行。固体绝缘开关柜则是国际首创产品，可以大幅进步开关的寿命，增加毛病率及维护本钱。2007年4月初的董事会议案是拟与Switchcraft欧洲股份无限公司合资成立新公司以消费固体绝缘开关柜，占60%股权。本次我们调研发现，公司能够会走独资之路。

　　目前银河开关公司产品梯次较为清楚，触及三种绝缘产品（真空、SF6、固体），可产环网柜、中压开关柜及它们的关键部件。环网柜与普通中压开关柜不同，次要运用于城市电网的改造，能无效进步城市电网的运转质量及波动性，市场容量大（属于较新的产品，普及率有待进步），受电力建立周期的影响小。

　　银河开关公司地处北海出口加工区，与德国企业协作较多，追求“德国质量、中国制造”，并积极参与国外电气设备展，出口场面曾经翻开。2008年，公司环网柜2007年6月，北海银河开关公司与南非代理商签署5年期合同，出口环网柜产品，合同总金额约3400万欧元，公司估计合同期内均匀每年可完成净利润约1300万元（销售净利润率约19%）。据公司引见，由于公司技术程度较高、产品属于中高端、消费工艺及质量较好，故净利润率高。

　　真空断路器：依据我们的理解，我国真空断路器2003年以来的产量年均增幅约为20-24%左右。

　　公司主产的固封式真空断路器最早于2003年在国际推出的（德国ABB于1997年推出），次要有别于罕见的关闭式真空灭弧室或用绝缘筒罩着灭弧室的真空断路器。它的次要特点是将真空灭弧室及导电端子等零件用环氧树脂经过APG工艺包封成极柱，然后与机构组装成断路器，即用固封极柱来绝缘。由于这种断路器有许多优点（牢靠性、免维护性、小型化进步），技术又日趋成熟，已出现出一代新型真空断路器的雏形。国际次要厂商有ABB（厦门）、西安森源、厦门华电等，少数中小型厂商还在从事传统真空断路器的消费。从行业竞争格式来看，国际前20名真空断路器厂商的年产量根本都在6000-8000台以上，除前五名厂商（厦门ABB、正泰、森源等），余下厂商产量相差不大。长征现有产能可达1万台/年。因它具有技术优势、产品优势，无望挤入第二阵营，按每台均匀售价3-4万元计算（分明高于传统产品，国产12KV售价约为1-2万元，40.5KV约5-7万元），达产后，年营业支出(税后)可达1.8-3.2亿元以上。

　　SF6气体绝缘环网柜：城网供电电缆化后，环网柜使用大幅增长。依据我们的理解，近三年来，我国环网柜产量的年均增速略高于真空断路器。与真空断路器及普通中压柜市场集中度低的状况不同，环网柜的市场集中度绝对较高，前30名厂商（年产800距离以上）的市场份额在70-80%左右。

　　按公司的现场引见，我国将来几年12kV环网柜年销售可达15-20万距离。公司SF6环网柜次要优势在于气箱工艺先进（高档轿车的激光焊接技术），密封性更好，故寿命更长，售价较普通产品高。

　　目前公司环网柜的年产能可达1万台（每台普通可含2-5个距离）。按我们的理解，2006年国际第一阵营外乡厂商的年产量大约是在1500-10000台的程度，单台售价相差较大，低的6000元/台，高的3-5万多/台（合资公司、外资品牌）。按每台均匀售价约3万元计算，假如公司挤入第一阵营，年销售支出可达0.45-3亿元。

　　从现场来看，目前北海银河开关公司所消费的环网柜，其中心产品气箱（也是公司产品的次要卖点）用的是银河迪康公司（银河科技上司，持68%股权）的场地及品牌，属于迪康消费，较低价供应北海银河。2007年关联买卖公告中，估计当年关联推销气箱800万元。

　　固体绝缘开关柜：固体绝缘开关柜电压等级多为10kV，国际还没有成熟产品，但日本东芝（约2003年研制出来该产品）、荷兰霍力克、韩国因泰克等公司都有相关产品，次要优势是牢靠性好、体积小、寿命长，售价也要贵几倍。国际有一般厂家在研讨，但次要是仿制，谈不上是完全自主开发。据公司引见，公司目前正在研发该产品（10-35KV），估计明年一季度左右可参与型式实验。公司07年4月初公告，拟与Switchcraft欧洲股份无限公司合资成立“斯威凯（北海）固体绝缘开关无限公司”（暂名），注册资自己民币1000万元，本公司出资600万元（占60%）。事先，项目研发任务已根本完成，产品样机正在积极试制中。假如公司明年能顺利推出该产品（达产后年产能可达2000台），估计市场反响会很好，达产后（估计得在2009年当前）年销售支出也可达3-6亿元以上。

　　三、历史遗留风险释放殆尽

　　2006年8月16日，公司关联企业银河科技股份公司因“涉嫌虚伪陈说成绩”收到中国证监会立案调查告诉书。2006年11月22日，公司股东及实践控制人收到中国证监会调查告诉书，因长征电气实践控制人广西银河集团无限公司及潘琦涉嫌违背要约收买及信息披露义务，证监会决议对银河集团及潘琦停止调查。但据理解，目前长征电气方面的历史遗留风险释放殆尽。公司大股东、管理层均表达了做大、做强长征电气，合规运营的激烈互联网思维，就是在(移动)互联网+、大数据、云计算等科技不断发展的背景下，对市场、用户、产品、企业价值链乃至对整个商业生态进行重新审视的思考方式。愿望。

　　2007年7月初，公司公告了管理专项活动的自查报告及整改方案，称大局部历史遗留成绩已失掉妥善处理，剩余成绩也正在处理进程中。

　　四、潜在时机：风电设备

　　2006年10月，公司董事会经过议案，拟合资设立艾万迪斯银河风力无限公司，建立单机容量为2.5兆瓦直驱型的风力发电设备项目，总投资额为3亿元。风电零件在我国的市场空间很大、生长快，07-09年三年间的销售量（投产量）可辨别到达200、320、420万千瓦左右，年市场价值辨别约为140亿元、200亿元、250亿元左右，三年复合增长率为40-50%。

　　公司持有70%股权的艾万迪斯银河风力公司年底可建成厂房，2008年第二季度无望推出2.5兆瓦直驱式风机样机，经过若干月份的实验、认证，在09年前后小批量消费，最终构成年产2.5兆瓦风电机组约100台（25万千瓦）的消费才能。据公司管理层引见，方案自产主控零碎、变浆控制零碎，还将寻求自产风机叶片，并自行配套变压器、开关等，产品有意以出口为主。

　　公司风机项目的优势在于：1、2.5兆瓦直驱型的风机技术上较为先进，异乎寻常（目前国际产品通常是1.5兆瓦非直驱型，需求齿轮箱配套），若研发、消费成功，会有分明的产品优势；2、公司没有采取购置国外技术、领取答应权费，同时保持出口市场（外商不准）的路子，而是与一些国外技术人员合资成立风机公司，出钱购置本国知名风机设计公司的设计方案，最终力图构成本人的自主知识产权，构成可拓展、延伸的技术开发平台，以方便将来的晋级、换代、维护维修；3、公司终点较高，配套部件次要用出口产品，协作方多为国外知名机构或人士，与外乡少数厂商相比，出口绝对容易。

　　优势在于：1、开发速度较慢，抢先厂商在06年底前已有商用，少数厂商在07年、08年完成商用，小局部在09年，公司得等到09年；2、投入资金较大，技术开发难度也较大，成功的概率绝对不是十分高；3、公司产品的本钱较高，单位售价不会廉价，国际市场对售价敏感度较高，市场开辟不会很顺利。

　　五、估值

　　长征电气上半年每股净资产1.50元，每股收益0.0647元，净资产收益率为3.4855%；主营业务支出、营业利润、净利润同比辨别增长28.31%、51.32%、92.65%，主营支出1.89亿元，净利润为1350万元。此前公司曾预告，半年报净利润增长50-100%。

　　公司估计往年1-9月净利润同比增长100-150%，去年同期净利润为1086万元，按此计算，公司三季报每股收益约为0.084-0.105元。公司净利润大幅增长的次要缘由是，收买了北海银河开关设备无限公司（本期奉献净利润529万元），深化本钱管理，加大高压产品营销力度。公司支出增长、毛利率上升次要缘由来自于电气设备产品，汽车配件业务表现波动。上半年公司实践所得税率也低于去年同期，仅为8.25%。

　　公司06年片面摊薄的每股收益为0.09元。我们预测公司2007-2009年每股收益辨别为0.15元、0.40元、0.52元。详见第六局部的附表。我们预测，公司风机业务达产年度（2010年）可奉献0.23-0.33元左右的每股收益（假定2010年营业支出10-12亿元左右，因出口，利润率较高，销售净利润率8-10%）。若风机上量，各项业务展开顺利，公司2010年净利润无望到达每股收益0.76元或更高。

　　估值办法取4种：

　　1、2008年静态市盈率取30-35倍（目前电气设备行业均匀程度），以后估值为12-14元；2、或分业务PE估值，中压开关等取2008年静态PE为25倍，风机业务估值取2009年40倍静态PE（市值约为4亿元，折每股为1.5元），算计以后估值为11.5元；3、取2010年底的静态PE为25-30倍PE（失掉19-22.8元），停止3年折现（年折现率，或二级市场必要报酬率为12%/年），失掉以后估值13.5-16.2元；4、PEG法，PEG取0.8倍，公司2008-10年三年间的净利润复合增长率无望到达72%，尔后的净利润年复合增长率也无望到达8-20%，取2008静态PE为72*0.8（57.6倍），并停止一年折现（年折现率，或二级市场必要报酬率为12%/年），则以后估值可达20.6元。

　　综合思索，我们以为公司以后的股价合理区间在13-15元，在目前市场行情火爆、估值全体都偏高30%以上的背景下，因公司有市场热捧的风力设备概念，若风机项目停顿顺利，明年2季度样机出厂并顺利经过风电场实验，且公司中压开关各项产品市场开辟顺利、产量大幅进步、销售净利润率坚持在高位，则半年目的价可到达20-22元。调高投资评级由“慎重持有”至“持有”。我们将继续跟踪，若公司风机研试阴暗、中压开关市场开辟大成，可中长线买入。

　　六、盈利预测附表

　　母公司所得税率15%，除新设子公司外，子公司所得税目前为33%（北海银河开关公司成立于2006年，北海地处西部，有西部大开发的税收优惠，新办企业通常可享用三年免税期），08年转为25%；合资公司从获利年度起，享用两免三减优惠。我们假定：

　　1、07-09年公司没有处置遵义厂；公司实践所得税率坚持在15%左右。

　　2、公司08年中压开关产能应用率约为50-70%，营收约为3-4.5亿元，销售净利润率为15-20%（依据保守、慎重的准绳，我们取该区间的中上限）；09年固体绝缘开关柜奉献0.1-0.2亿元净利润，其它中压开关产品、高压分接开关产品净利润坚持波动或小幅增长。

　　3、若风电项目停顿顺利，09年营业支出2-5亿元（10-25台），销售净利润率5-8%，70%权益，奉献净利润为每股收益0.03-0.11元。异样，依据保守、慎重的准绳，也取预测值的中上限。

　　七、风险提示

　　1.遵义厂的包袱如何处置，何时处置，有不确定性。

　　2.公司风电零件项目的成功概率不是十分高，也有能够失败。历史上公司没有相关业务根底（比方，重型铸件加工才能、大型机器设备组装才能等），国际客户不一定会认可，目前有一定的不确定性。

　　3.公司对中压开关产品寄予厚望，但出口订单能接到多少，我们无法精确预测；国际市场能开辟到什么水平，我们也没有大的掌握，亦不晓得公司15-20%的销售净利润率能坚持多少年。